Chapter 11 có còn là thiên đường cho những con nợ bế tắc ở Mỹ?

Vào đầu những năm 1980, thành phố Houston bị bủa vây bởi cơn sốt bất động sản. Tuy nhiên sau đó dầu rớt giá nghiêm trọng ảnh hưởng nặng nề tới cơn sốt bất động sản này khiến cho giá nhà đất sụt giảm. Humble Place, một khu đất rộng 30 mẫu Anh được chia thành các thửa đất, là một trong nhiều dự án chưa hoàn thành. Chủ đầu tư đã nộp đơn phá sản theo Chương 11, luật phá sản của Mỹ. Tuy nhiên đến đầu những năm 1990, các chủ nợ vẫn chưa được thanh toán khoản nợ mà nhà thầu đã vay. Tại tòa án, các tài liệu cho thấy kế hoạch của chủ đầu tư chỉ là "đi cắt cỏ cho công trình và chờ thị trường hồi phục".

Những trường hợp như vậy đã định hình Chương 11 – phần nhỏ bé nhưng có thể nói là được nhắc đến nhiều nhất của bộ luật phá sản của Hoa Kỳ với khuynh hướng bảo tồn và cứu rỗi các doanh nghiệp hơn là khiến chúng biến mất. Chapter 11 cũng bị chỉ trích là một cách để làm giàu cho luật sư và là một phương tiện để con nợ trốn tránh số nợ của mình. Số lượng các trường hợp như ví dụ trên ngày càng tăng sau cuộc suy thoái do đại dịch Covid-19 có thể sẽ khiến các chỉ trích về Chương 11 tăng lên.

Một bất cập lâu dài của Chương 11 là con nợ vẫn có quyền sở hữu doanh nghiệp. Những người chỉ trích Chương 11 nói rằng nếu các khoản nợ không khiến ban lãnh đạo cũ bị sa thải, thì đâu là động lực để họ thận trọng và có trách nhiệm hơn với công ty? Một hệ thống nghiêng về việc giữ cho một công ty tồn tại sẽ giúp bảo toàn giá trị của nó. Việc phá sản này không còn là quyền quyết định riêng giữa chủ nợ so với người đi vay nữa mà là chuyện giữa các chủ nợ với nhau. Ngày nay trong nhiều trường hợp các nhà đầu tư sở hữu trái phiếu do doanh nghiệp phát hành sẽ xử lý quá trình phá sản của doanh nghiệp.

Trong trường hợp một con nợ chỉ có một chủ nợ duy nhất, không có gì nhiều để xét xử. Một công ty bất động sản nợ ngân hàng 2 triệu đô thì ngân hàng sẽ thu giữ tài sản của công ty này trong trường hợp công ty này phá sản. Nhưng mọi thứ trở nên phức tạp hơn khi có rất nhiều chủ nợ. Khi đó, các chủ nợ vội vã rút tiền của họ ra khi họ có thể, điều này có thể làm suy yếu hoạt động kinh doanh và hủy hoại đến những giá trị của các chủ nợ khác. Phá sản theo Chương 11 cho phép tiếp tục các hoạt động pháp lý trong khi các bên ngồi lại với nhau để quyết định những gì xảy ra với doanh nghiệp và ai sẽ nhận được gì.

Mục tiêu đầu tiên của quy trình phá sản là tối đa hóa số tiền mà chủ nợ nhận lại được. Đối với một doanh nghiệp đang mất dần tiền mặt, lựa chọn tốt nhất là thanh lý: bán bớt các tòa nhà, thiết bị, bằng sáng chế và các tài sản khác. Nhưng phần lớn giá trị của một doanh nghiệp bị ràng buộc bởi các tài sản vô hình, chẳng hạn như kỹ năng của lực lượng lao động hoặc các mối quan hệ của doanh nghiệp với nhà cung cấp và khách hàng. Vì vậy,cách tốt nhất để thu lại được tiền là bán doanh nghiệp hoặc tìm cách để cho nó hoạt động trở lại.

Mục tiêu thứ hai là duy trì quyền ưu tiên của các yêu cầu bồi thường để các chủ nợ cấp cao được thanh toán trước và chủ sở hữu cổ phần phổ thông được thanh toán sau cùng. Điều này rất quan trọng đối với hoạt động của thị trường vốn. Chứng khoán nên được định giá theo đúng mức độ rủi ro của chúng.

Mục tiêu thứ ba có thể là đảm bảo rằng các nhà quản lý của một công ty phải trả một khoản tiền phạt cho việc nó phá sản, nhưng điều đó có thể xung đột với mục tiêu đầu tiên khiến các nhà quản lý tìm cách để doanh nghiệp tiếp tục hoạt động.

Một điểm mấu chốt quan trọng là tìm ra giá trị thực của doanh nghiệp là bao nhiêu. Lấy ví dụ giả đỉnh về Broke n Hungry, một chuỗi cửa hàng ăn uống bình dân, đã nộp hồ sơ phá sản theo Chương 11. Chuổi cửa hàng này có hai chủ nợ, Narcissus Capital, sở hữu 100 triệu USD nợ ưu tiên (senior debt - khoản tiền vay mà một công ty phải trả đầu tiên nếu như nó bị phá sản) và CovLite Capital, sở hữu 100 triệu USD nợ thứ cấp.

Giá trị thanh lý tài sản của Broke n Hungry là 100 triệu USD. Tuy nhiên có sự không chắc chắn về giá trị của chuỗi cửa hàng này. Nếu có vắc xin Covid-19, Broke n Hungry sẽ có trị giá 200 triệu USD; nếu không, giá trị doanh nghiệp này là 50 triệu USD. Xác suất xảy ra là 50/50. Giá trị kỳ vọng của nó là 125 triệu USD.

Quyết định đúng là nên giữ cho doanh nghiệp tiếp tục hoạt động và dần trả nợ. Nhưng Narcissus sẽ không nhìn nhận như vậy. Khi thanh lý tài sản, chắc chắn Narcissus sẽ lấy lại được tiền. Còn nếu Broke n Hungry tiếp tục kinh doanh, quỹ sẽ không thu được gì thêm nếu mọi thứ diễn ra tốt đẹp và có nguy cơ mất 50 triệu USD nếu mọi thứ trở nên tồi tệ hơn khi không có vắc xin. Vì vậy, Narcissus sẽ ủng hộ việc thanh lý, mặc kệ đến việc CovLite Capital có lấy lại được tiền không.

Thực tế còn phức tạp hơn rất nhiều so với ví dụ giả định trên. Sự không chắc chắn về giá trị doanh nghiệp ngày càng lớn và có nhiều loại nợ khác nhau. Nhưng ngày nay các chủ nợ cấp cao dường như đang chiếm thế thượng phong. Có lẽ đó là bởi vì ngày càng có nhiều người trong số họ là những chuyên gia, có hiểu biết, thường đến từ các quỹ đầu tư tư nhân. Họ mua các khoản trái phiếu có bảo đảm của các công ty gặp khó khăn với mục đích trở thành chủ sở hữu. Họ cung cấp một gói tài chính để thúc đẩy công việc kinh doanh. Và họ ra giá để mua đứt các khoản nợ của chủ nợ khác.

Tiến Đạt