Fed cứng rắn hơn, NHNN ưu tiên ổn định tỷ giá: Lãi suất sẽ thế nào trong những tháng cuối năm?

Những diễn biến mới từ chính sách tiền tệ của Mỹ đang tạo ra nhiều thay đổi trong kỳ vọng của thị trường tài chính toàn cầu. Trong khi khả năng Fed sớm hạ lãi suất gần như bị loại bỏ, Việt Nam cũng đang đối mặt với áp lực cân bằng giữa mục tiêu hỗ trợ tăng trưởng và ổn định tỷ giá.

Trao đổi với người viết, chuyên gia phân tích vĩ mô của Chứng khoán Rồng Việt (VDSC) nhận định, mặt bằng lãi suất trong nước có thể đã ở vùng đỉnh nhưng quá trình hạ nhiệt sẽ diễn ra chậm và phụ thuộc lớn vào cả yếu tố bên ngoài lẫn chính sách điều hành của Ngân hàng Nhà nước (NHNN).

Fed ngày càng "diều hâu", áp lực tỷ giá khiến dư địa giảm lãi suất thu hẹp

Theo chuyên gia VDSC, việc thị trường phản ứng mạnh trước các tín hiệu mới từ Fed là có cơ sở khi triển vọng lạm phát tại Mỹ đã thay đổi đáng kể. Dự báo lạm phát PCE cuối năm được nâng từ 2,7% lên 3,6%, trong khi lạm phát lõi (core PCE) tăng từ 2,7% lên 3,3% do tác động từ giá năng lượng tăng bởi xung đột Iran và nhu cầu kéo từ làn sóng đầu tư vào AI. Trong khi đó, thị trường lao động Mỹ vẫn duy trì trạng thái tích cực với tỷ lệ thất nghiệp ở mức 4,3%, khiến cơ sở cho việc cắt giảm lãi suất ngày càng suy yếu.

Đáng chú ý, cơ cấu dự báo lãi suất của các thành viên Fed đã thay đổi rõ rệt. Hiện có 9/19 thành viên cho rằng cần tăng lãi suất trước cuối năm 2026, trong khi hồi tháng 3 không có thành viên nào đưa ra quan điểm này. Ngược lại, chỉ còn một thành viên dự báo cần giảm lãi suất, so với 12 người trong dự báo trước đó. Thậm chí, 6 trong số 9 thành viên ủng hộ việc tăng lãi suất cho rằng cần nâng nhiều hơn một lần, mỗi lần 25 điểm cơ bản.

Theo VDSC, điều này cho thấy lạm phát đã bắt đầu ăn sâu vào kỳ vọng của thị trường và triển vọng Fed theo hướng "diều hâu" hơn là hoàn toàn có cơ sở. Dù Chủ tịch Fed Kevin Warsh nhấn mạnh rằng nếu Fed duy trì được niềm tin kiểm soát lạm phát thì những cú sốc giá như chiến tranh Iran chỉ mang tính nhất thời và không nhất thiết phải phản ứng mạnh, thị trường lại diễn giải theo hướng ngược lại: lạm phát có thể kéo dài hơn dự kiến và khả năng Fed giảm lãi suất trong năm nay gần như không còn.

Chuyên gia VDSC cũng cho rằng phong cách điều hành khá kín tiếng của ông Warsh góp phần làm gia tăng sự thận trọng trên thị trường. Việc hạn chế sử dụng công cụ định hướng chính sách (forward guidance), không công bố dot plot cá nhân cùng bài phát biểu chỉ dài 132 từ - ngắn nhất từ trước tới nay - khiến giới đầu tư khó dự đoán định hướng chính sách, từ đó nghiêng về kịch bản Fed tiếp tục duy trì lãi suất cao trong thời gian dài.

Tuy nhiên, VDSC cho rằng khả năng Fed tăng lãi suất ngay trong năm nay vẫn chưa phải kịch bản chắc chắn. Ngoài áp lực kiểm soát lạm phát, Fed còn phải cân nhắc mục tiêu ổn định lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ (UST) cũng như những thay đổi trong khuôn khổ đo lường lạm phát. Trong trường hợp Fed tăng lãi suất vào cuối năm, tỷ giá USD/VND có thể không biến động quá mạnh nhờ mức chênh lệch lãi suất hoán đổi (swap) đang ở mức cao, song dư địa để giảm lãi suất trong nước sẽ bị thu hẹp đáng kể.

Ở góc độ điều hành trong nước, việc NHNN duy trì lãi suất chênh lệch hoán đổi (swap) USD/VND ở vùng cao được xem là tín hiệu cho thấy ưu tiên hàng đầu hiện nay vẫn là ổn định tỷ giá trong bối cảnh đồng USD mạnh lên, căng thẳng địa chính trị tại Trung Đông kéo dài và nhu cầu tín dụng trong nước vẫn cao. Mục tiêu tăng trưởng tín dụng 15% của năm nay cũng phần nào phản ánh định hướng này.

Theo chuyên gia VDSC, để mặt bằng lãi suất thực sự hạ nhiệt cần sự hội tụ của nhiều điều kiện đồng thời. Từ bên ngoài là việc chiến sự Trung Đông lắng dịu và Fed không tăng lãi suất. Từ bên trong là sự hỗ trợ mạnh mẽ hơn từ cơ quan điều hành cũng như khả năng cải thiện dòng tiền huy động quay trở lại hệ thống ngân hàng.

Lãi suất có thể đã tạo đỉnh nhưng khó giảm nhanh

Một trong những điểm đáng chú ý hiện nay là mặt bằng lãi suất tiền gửi VND đã tăng lên mức 8-9%/năm ở một số kỳ hạn dài. Theo chuyên gia VDSC, mức lãi suất này đủ hấp dẫn để thúc đẩy xu hướng chuyển dịch từ nắm giữ USD sang VND và gửi tiết kiệm tại ngân hàng, qua đó hỗ trợ nguồn vốn huy động cho hệ thống.

Tuy nhiên, bài toán lớn nhất hiện nay không nằm ở nguồn vốn ngắn hạn mà là sự thiếu hụt nguồn vốn trung và dài hạn. Các ngân hàng vẫn phải phụ thuộc vào các kênh huy động như chứng chỉ tiền gửi, trái phiếu hoặc vốn vay quốc tế để đáp ứng nhu cầu tín dụng. Điều này khiến mặt bằng lãi suất khó giảm mạnh trong ngắn hạn và có xu hướng duy trì ở mức cao trong thời gian tới.

Theo phân tích của chuyên gia VDSC, tình trạng mất cân đối nguồn vốn trong hệ thống đã xuất hiện từ giữa năm 2025. Sau khi các chính sách thuế mới được triển khai, lượng tiền lớn đã được rút khỏi hệ thống ngân hàng bởi nhóm hộ kinh doanh cá thể. Đồng thời, một số ngân hàng phải thực hiện nghĩa vụ trả nợ các khoản vay nước ngoài đến hạn, làm suy giảm đáng kể nguồn vốn toàn hệ thống.

Trong bối cảnh đó, nhiều ngân hàng buộc phải tăng lãi suất huy động để bù đắp khoảng trống thanh khoản và duy trì khả năng cấp tín dụng. Theo VDSC, đà tăng lãi suất hiện nay không chỉ phản ánh nhu cầu vốn của nền kinh tế mà còn là hệ quả của những mất cân đối tích tụ trong thời gian dài.

Đây cũng là lý do khiến các đợt bơm hút vốn quy mô lớn qua kênh OMO thời gian qua chỉ có tác dụng giảm căng thẳng thanh khoản ngắn hạn. VDSC cho rằng gốc rễ của vấn đề nằm ở khoảng cách ngày càng lớn giữa tăng trưởng tín dụng và tăng trưởng huy động vốn. Trong khi nhu cầu tín dụng vẫn ở mức cao, OMO không thể giải quyết được sự mất cân đối này và lãi suất OMO cũng không phản ánh đầy đủ diễn biến lãi suất trên thị trường 1.

Theo chuyên gia, giải pháp dài hạn cần đến từ việc điều chỉnh đồng bộ các tỷ lệ an toàn như tỷ lệ cho vay trên huy động (LDR), tỷ lệ sử dụng vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn, đồng thời từng bước chuyển đổi sang các chuẩn mực quản trị thanh khoản theo Basel III như LCR hay tỷ lệ nguồn vốn ổn định ròng. Đây là những yếu tố giúp giảm tình trạng mất cân đối thanh khoản một cách bền vững hơn.

Nhìn về nửa cuối năm 2026, chuyên gia VDSC cho rằng biến số quan trọng nhất vẫn là định hướng điều hành chính sách tiền tệ của NHNN. Những giải pháp hỗ trợ thanh khoản hệ thống, bao gồm cả việc điều chỉnh các tỷ lệ an toàn vốn và thanh khoản, sẽ đóng vai trò then chốt đối với diễn biến lãi suất.

Về triển vọng cụ thể, việc duy trì mức swap USD/VND cao cùng kỳ vọng căng thẳng Iran hạ nhiệt có thể hỗ trợ ổn định tỷ giá trong thời gian tới. Trong khi đó, mặt bằng lãi suất nhiều khả năng vẫn neo ở mức cao nếu không có thêm các biện pháp hỗ trợ từ nhà điều hành hoặc sự cải thiện rõ rệt của các yếu tố vĩ mô như giải ngân đầu tư công. Dù vậy, điểm tựa kỳ vọng của thị trường là lãi suất hiện nay có thể đã tiệm cận vùng đỉnh và sẽ giảm dần vào cuối năm.

Theo chuyên gia VDSC, hai rủi ro lớn nhất có thể khiến kịch bản này thay đổi gồm: diễn biến chiến sự Iran và lạm phát Mỹ kéo dài hơn dự kiến khiến Fed trở nên "diều hâu" hơn; hoặc trong nước, dòng tiền huy động vẫn chưa quay trở lại hệ thống ngân hàng như kỳ vọng.

Theo Quang Hưng