TS. Hồ Quốc Tuấn: Dòng vốn của thị trường chứng khoán đầu năm 2026 vẫn sẽ chảy vào những nhóm cổ phiếu được hưởng lợi từ đầu tư công

BTV Mùi Khánh Ly: Chỉ còn ít ngày nữa sẽ kết thúc năm 2025, ông đánh giá nền kinh tế và thị trường chứng khoán Việt Nam đã có một năm như thế nào?

TS. Hồ Quốc Tuấn, Giảng viên Cao cấp, Đại học Bristol, Anh: Chúng ta đang có một nền kinh tế tăng trưởng, trong hầu hết các cấu phần chính, đặc biệt, cấu phần về đầu tư công có sự thay đổi, có thể nói là đột biến so với các năm trước. Chúng ta cũng thấy, mục tiêu đặt ra từ đầu năm của Chính phủ đối với đầu tư công là tham vọng hơn so với năm trước tương đối nhiều và việc thực thi cũng được đẩy nhanh hơn so với năm trước. Tính chung mười một tháng năm 2025, vốn đầu tư thực hiện từ nguồn ngân sách Nhà nước dù chỉ ước đạt 72,2% kế hoạch, nhưng đã tăng 26,8% so với cùng kỳ năm trước.

Bên cạnh đó, trong bối cảnh rủi ro thương mại toàn cầu đang diễn ra, mà chúng ta vẫn có thể đạt được tăng trưởng xuất khẩu hai con số, đó không phải là một câu chuyện đơn giản. Theo tôi, đây chính là một yếu tố nền tảng để hỗ trợ cho việc chi tiêu của người tiêu dùng vẫn có thể tăng trưởng tốt. Một điểm cần lưu ý tiếp theo, đó là sự phát triển của nền kinh tế, đôi khi sẽ chưa chắc phản ánh vào giá cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết đều sẽ tăng theo. Câu chuyện tăng trưởng ở đây vẫn chỉ là tập trung vào một số nhóm cổ phiếu nhất định, đặc biệt là các doanh nghiệp lớn sẽ được hưởng lợi nhiều hơn từ đầu tư công, hạ tầng và những ngành được Chính phủ ưu tiên thúc đẩy. Theo tôi, đó là một điểm chúng ta nên chú ý.

Điều này không phải là lạ trong bối cảnh hiện nay trên toàn cầu. Không chỉ ở Việt Nam mà trên thị trường quốc tế, việc chỉ một số ít cổ phiếu tăng mạnh và dẫn dắt thị trường đang trở nên phổ biến. Ngay cả với thị trường hàng đầu về thanh khoản và độ đa dạng hóa như Mỹ mà 5 cổ phiếu lớn nhất cũng đã chiếm hơn 20% tỷ trọng thị trường, điều rất ít thấy trước đây. Trong khi đó có những thị trường thì Top 5 chiếm đến trên 60% như Thái Lan, Hong Kong hay Singapore. Tính tập trung của dòng tiền vào một vài cổ phiếu phản chiếu sự tập trung phân bổ dòng vốn trong nền kinh tế.

Bước sang năm 2026 tới đây, nền kinh tế được dự báo sẽ còn tăng trưởng từ 10% trở lên, lạm phát mục tiêu có tăng nhưng sẽ không đáng kể, theo ông, đâu là những cơ sở để Việt Nam có thể đạt được những mục tiêu này?

Theo tôi, nếu chúng ta nhìn nhận câu chuyện này ở góc nhìn của các nhà đầu tư quốc tế, họ cũng có một chút lo ngại trong chuyện chúng ta có thể tăng trưởng GDP được 10% như mục tiêu đã đề ra hay không? Đa số các tổ chức đều dự báo năm 2026, Việt Nam sẽ tăng trưởng tốt hơn 2025. Tuy nhiên, một số khác có phần bi quan hơn khi đưa ra dự báo rằng, Việt Nam sẽ có sự tăng trưởng thấp hơn, chỉ dừng lại ở mức tăng trưởng một con số. Cũng bởi vì, chúng ta đang đưa ra một mục tiêu tương đối cao và chưa có nhiều quốc gia làm được.

Sự ngần ngại ở đây là chuyện dễ hiểu và tôi sẽ tóm tắt lại ở hai góc nhìn. Thứ nhất, chúng ta cần phải có một chính sách tiền tệ hỗ trợ và cởi mở hơn ở mức độ nhất định, tuy rằng, dư địa không còn nhiều nữa. Bên cạnh đó, chúng ta cũng thấy, dự báo lạm phát đang tăng lên và như vậy, chính sách tiền tệ của Việt Nam sẽ phải tìm cách kiểm soát được phần này.

Thứ hai, thông qua chi tiêu công, đó đang và sẽ trở thành một động lực vô cùng quan trọng cho không chỉ Việt Nam mà còn rất nhiều nước trong năm sau. Với Việt Nam, điều này lại đặc biệt quan trọng khi chúng ta đặt ra mục tiêu tăng trưởng là 10%. Ví dụ như câu chuyện của Mexico khi họ bất ngờ tăng thuế áp lên đối với Mỹ, câu chuyện đó cũng cho thấy một làn sóng ngầm của cuộc chiến thương mại, nó sẽ không kết thúc, mà chỉ chuyển sang một hình hài và diễn biến khác mà thôi.

Thực tế như ông chia sẻ thì vẫn còn những thách thức phía trước như những bất ổn địa chính trị ở trên thế giới, những lo ngại về cuộc chiến thương mại…rồi trong nước cũng có những thách thức tiềm ẩn về lãi suất, lạm phát… Ông đánh giá như thế nào về những thách thức này?

Thật ra, trong những ngày cuối năm, thị trường trái phiếu toàn cầu cũng đã bắt đầu phát ra tín hiệu cảnh báo cho chúng ta, khi mà các Ngân hàng Trung ương vẫn tiếp tục cắt giảm lãi suất. Ví dụ như khi Fed cắt lãi suất, ngay sau đó, chúng ta có thể thấy rằng, lãi suất trái phiếu trung và dài hạn của Mỹ tiếp tục tăng lên và vẫn duy trì ở trên 4,8%. Ngay đối với một thị trường hấp thụ vốn không quá mạnh như Trung Quốc, chúng ta cũng có thể thấy, lợi suất trái phiếu đang có dấu hiệu bật lên, và điều này, suy cho cùng cũng rất hợp lý. Nguyên nhân là vì, khi Chính phủ của các nước phải tăng vay nợ và tăng đầu tư công trong năm 2026 thì với nhu cầu phát hành trái phiếu lớn như vậy, người mua trái phiếu sẽ luôn đòi hỏi một mức lãi suất cao hơn.

Theo dữ liệu nợ toàn cầu của IMF, tổng nợ công toàn cầu tăng lên mức gần 100 nghìn tỷ USD, tương đương 93% GDP các nước báo cáo, trong khi nợ tư nhân lại sụt giảm từ trên 150% GDP về 143%, mức thấp nhất từ 2015. Nợ công của nhóm thị trường mới nổi thấp hơn còn thị trường phát triển thì trung bình đã vượt 110% GDP, và trong trường hợp của Mỹ thì trong thập kỷ tới dự kiến sẽ tăng khá nhanh, từ mức trên 100% lên đến 150% GDP vào cuối thập kỷ tới.

Với tình trạng nợ công như thế, ngay cả trong trường hợp các chính sách tiền tệ cố gắng tối đa để hỗ trợ nền kinh tế thì lãi suất trong nền kinh tế như những ngày cuối năm qua, cũng đã phải bật tăng lên. Đây là một yếu tố mà tôi nghĩ rằng chúng ta không thể xem nhẹ. Đánh giá về rủi ro và lạm phát, nhiều người lo ngại, nhưng theo tôi, sức chi của toàn cầu sẽ điều chỉnh được lạm phát ở mức tương đối, nếu có tăng, sẽ chỉ ở mức nhẹ nhàng, chứ không tăng mạnh. Bởi vậy, cho đến lúc này, theo tôi đánh giá, mối lo lạm phát ở mức không thấp nhưng cũng không quá cao.

Trong bối cảnh đó thì thị trường chứng khoán năm 2026 được dự báo như thế nào theo nhận định của ông?

Nếu chúng ta lấy những con số dự báo từ đầu năm 2025 đem ra so sánh, so với thị trường Mỹ, thị trường Việt Nam của chúng ta cũng nằm trên mức dự báo trung bình. Đồng thời, nếu chỉ so với số liệu đầu năm và cuối năm, thì sự tăng đột biến của thị trường lại đến từ cú sốc thuế quan của hồi tháng tư, đây cũng là yếu tố chính khiến cho chúng ta cảm giác thị trường đã có một cú tăng mạnh.

Và theo tôi, năm 2026, thị trường sẽ không còn xảy ra đột biến như vậy nữa, nếu có, cũng sẽ êm đềm hơn. Điều mà tôi nghĩ rằng điều có thể gây bất ngờ trong 2026 sẽ đến từ câu chuyện huy động vốn của nền kinh tế sẽ diễn ra tốt hơn mong đợi của đa số giới đầu tư. Theo tôi đánh giá, từ những tháng cuối năm 2025, giới đầu tư toàn cầu đang ở trạng thái tương đối phòng thủ, cảm giác sẽ có sự khó khăn hơn. Nhưng mà biết đâu đấy, chính sự thận trọng của số đông ở giai đoạn đầu và giữa năm 2026 sẽ có thể đem lại sự thuận lợi cho cuối năm 2026, nếu mọi chuyện diễn biến tốt.

Hiện nay, có rất nhiều thị trường chỉ tập trung tăng giá vào một vài nhóm cổ phiếu dẫn đầu, bởi vậy, câu chuyện định giá lại ở những nhóm cổ phiếu khác có thể tạo ra một cú chuyển mình. Bởi sau một khoảng thời gian người ta nhận thấy, mặc dù kinh tế tăng trưởng tốt, nhưng những cổ phiếu dẫn đầu đã có mức định giá quá cao so với mặt bằng chung, lúc này, người ta sẽ phải phân phối lại. Theo tôi, đó không phải là điều xấu mà đó lại là cơ hội. Với tôi, đây là câu chuyện tái phân bổ lại và giảm bớt sự phụ thuộc vào một số nhóm cổ phiếu nhất định. Đây là chuyện hoàn toàn có thể xảy ra trong năm 2026.

Như vậy, các nhóm ngành sẽ có sự phân hóa như thế nào?

Dòng vốn của thị trường đầu năm 2026 vẫn sẽ chảy vào những nhóm cổ phiếu được hưởng lợi từ đầu tư công và đó là một cách phân bổ mà theo tôi, sẽ diễn ra có tính chủ đạo trong các tháng đầu năm. Nguyên nhân là bởi, sẽ không có sự đột biến lớn về kỳ vọng trong đầu năm sau và tôi nghĩ rằng những thay đổi lớn sẽ diễn ra vào những giai đoạn sau của năm 2026, khi mà người ta nhận thấy rằng, việc chỉ tập trung lượng tiền vào một số cổ phiếu nhất dịnh, sẽ đẩy định giá của những cổ phiếu đó lên quá cao, và sẽ đến một lúc nào đó, dòng tiền thị trường sẽ phải phân bổ lại vào các nhóm cổ phiếu khác, theo tôi gọi là, có chất lượng tốt hơn nhưng vẫn chưa có sự tăng giá nhiều ở giai đoạn trước đó.

Đơn cử như, nhóm cổ phiếu ngân hàng, họ sẽ được hưởng lợi nói chung từ những yếu tố của nền kinh tế với sự tăng trưởng nhanh hơn. Về các dự án hạ tầng, hay như, về năng lượng, và một số cổ phiếu liên quan đến xây dựng, định giá của một số cổ phiếu này, theo tôi nhận định, còn có thể còn có nhiều dư địa tăng trưởng và chưa có sự phân bổ vốn quá nhiều.

Tuy nhiên, chúng ta cũng cần phải lưu ý về câu chuyện phân bổ vốn vào các nhóm ngành. Yếu tố quan trọng đầu tiên là câu chuyện về lãi suất, có thể sẽ có những biến động khác đi so với kỳ vọng ban đầu. Ví dụ, một cú sốc về lãi suất nước ngoài cao hơn dự đoán chẳng hạn, có thể gây ra tác động lớn lên một một số nhóm ngành, nếu như sử dụng vay nợ cao thì đó là một điều mà chúng ta cũng nên lưu ý. Lấy ví dụ, lãi suất Nhật có thể tiếp tục tăng, và điều đó sẽ ảnh hưởng đến doanh nghiệp vay nợ bằng Yên Nhật nếu lãi suất tăng đồng thời đồng Yên cũng tăng, và giảm mối quan tâm của nhà đầu tư Nhật đối với tài sản của Việt Nam.

Minh Quân